Perspectives annuelles pour 2026

Résumé

Principales convictions

• La situation économique mondiale restera plutôt positive, le ralentissement de la croissance du PIB américain étant compensé par une reprise en Europe et au Japon
• Le rythme de l’assouplissement monétaire va ralentir, mais les liquidités resteront tout de même abondantes
• Les primes de risque des actions sont faibles au regard de leurs normes historiques, mais les niveaux des valorisations ne sont pas caractéristiques d'une bulle

Implications pour les investissements

• Les actions mondiales devraient générer une performance positive d’environ 5% l’année prochaine, tandis que les rendements des obligations d'État légèrement augmenter
• Les actions de moyenne capitalisation des marchés émergents et d'Europe devraient surperformer
• Les obligations des marchés émergents devraient elles aussi générer de solides performances, avec la reprise de la baisse du dollar américain

Aperçu: (comme un air de) «Boucles d'or»

La situation de l’économie mondiale sera plutôt favorable au cours de l’année à venir, La performance des actions devrait en profiter et elles offriront, selon nous, des rendements d’environ 5% en 2026¹. Dans l'ensemble, nous prévoyons une croissance du PIB mondial de 2,6%, un niveau conforme à sa tendance à long terme, qui limitera les pressions inflationnistes. En effet, les investisseurs se montrent plus optimistes concernant la croissance tandis que leur pessimistes vis-à-vis de l’inflation a reculé (Fig.1). Parallèlement, environ 85% des banques centrales assouplissent leur politique, dans un contexte où le secteur privé accorde de plus en plus de crédits. La croissance solide et les injections de liquidités forment ainsi une combinaison puissante pour les classes d’actifs plus risquées.  

Notons toutefois quelques réserves. Tout d’abord, même si les taux d’intérêt continueront de baisser, le rythme de l’assouplissement monétaire ralentira. Les investisseurs devraient donc tabler sur un soutien moins clair des liquidités au cours de l’année à venir par rapport à 2025. Deuxièmement, l’économie américaine sera à la traîne par rapport à ses homologues. Selon nous, la croissance devrait être légèrement inférieure au potentiel, tandis que l’inflation restera étrangement élevée pendant les premiers mois de l’année prochaine, avant de s'apaiser au second semestre. Nos économistes prévoient que la croissance du PIB américain va ralentir à 1,5% en 2026, contre 1,8% en 2025, tandis que l’inflation devrait augmenter à 3,3%, contre 2,9%. Compte tenu de l’importance des États-Unis sur les marchés mondiaux, les marchés d’actions pourraient en pâtir.

Aux États-Unis, les perspectives, loin d'être reluisantes, dépendent des politiques du président Trump en matière de commerce et d'immigration. Les droits de douane moyen subis par les consommateurs américains sont passé d’environ 3% à plus de 10% depuis le «Jour de la libération», en avril.  En outre, une chute spectaculaire du nombre de travailleurs étrangers aux États-Unis, avec la forte répression menée par l’administration contre l’immigration, fait pression sur l’offre de main-d'œuvre et donc sur les prix.

Nous pensons que la Réserve fédérale américaine va réagir en réduisant le nombre de baisses de taux d’intérêt par rapport aux prévisions des marchés, malgré les efforts de Trump visant à saper son indépendance. Nos économistes s’attendent à seulement une nouvelle baisse du taux des fonds fédéraux à 3,75% d’ici à la fin de 2026. Celle-ci pourrait provoquer une certaine déception sur le marché obligataire, où le consensus que les taux chuteront jusqu'à 3,0% au cours de la même période. La stabilité des actions pourrait elle aussi être affectée. En effet, les marchés américains affichent des valorisations élevées (les actions se négocient à un multiple de 40x les bénéfices sur une base ajustée en fonction du cycle, soit seulement 10% de moins que le pic atteint pendant la bulle de l'Internet).

Les valorisations des obligations souveraines et de la dette d’entreprise ne semblent pas non plus attrayantes. En effet, notre calcul de la prime de risque composite des États-Unis, qui englobe les actions, les obligations d'État et le crédit, est à son plus bas niveau depuis 2000 et, avant cela, depuis 1974². Des performances inférieures à la moyenne pour toutes les principales classes d’actifs semblent donc clairement possibles pour les années à venir.

De plus, même si nous ne pensons pas encore que les actions de l’IA ont atteint des niveaux caractéristiques d'une bulle, nous percevons certaines raisons de s’inquiéter au sujet du groupe d’actions de mégacapitalisation positionnées juste en dessous des sept magnifiques, une cohorte que nous appelons les «TerrificTwenty». Leurs valorisations ont bondi en 2025 sans pour autant s'appuyer sur une croissance des bénéfices proportionnée. Ils sont donc menacés en cas de retournement soudain et spectaculaire.

En revanche, nous pensons que la probabilité d'un emballement du marché est légèrement plus forte (25% contre 20%) que celle d’une correction majeure. Un dernier épisode d’euphorie chez les particuliers concernant les perspectives du secteur de l’IA est encore possible. À en juger par les épisodes passés, il pourrait faire monter davantage le marché. Cette éventualité est d'autant plus crédible si la Fed, poussée par l’administration américaine, abaisse ses taux d’intérêt de manière agressive, ce qui inonderait le marché de liquidités.

Du côté des obligations, le marché obligataire baissier à long terme semble avoir pris fin. Cela dit, des pressions à la hausse restent possibles sur les rendements aux États-Unis, dans la zone euro et au Royaume-Uni, où l’inflation sous-jacente semble s’être stabilisée légèrement au-dessus de l’objectif des banques centrales. Les bons du Trésor américain restent sans aucun doute une position de base pour les investisseurs, mais ils sont également vulnérables en cas de choc négatif, en cas d'accélération de l’inflation américaine sur fond de droits de douane, de contraction du marché du travail et de mesures de relance budgétaire. Selon nous, les investisseurs vont continuer à faire appel à l'or pour se couvrir contre tout accident, même si la forte hausse du métal précieux nous a incités à réduire quelque peu notre positionnement.

Face aux doutes que nous montrons concernant l'évolution de certains points sur les marchés développés, nous sommes beaucoup plus positifs à l’égard de l’univers émergent. La dette, le crédit et les actions des marchés émergents semblent tous attrayants grâce à une convergence de forces positives (pour plus de détails, voir les sections Actions et Obligations ci-dessous). Nous voyons d'un très bon œil le fait que les marchés émergents s'appuient de plus en plus sur des facteurs macroéconomiques et microéconomiques intérieurs (croissance des bases d’investisseurs nationaux, politique économique sensée, institutions plus solides, infrastructure améliorée, main-d'œuvre de meilleure qualité, diffusion de l’IA au-delà la Silicon Valley, son point de départ, etc.) plutôt que sur un simple affaiblissement du dollar, comme cela a été le cas par le passé. 

Secteurs et régions des actions: les marchés émergents parmi les leaders

Les actions mondiales ont connu une évolution spectaculaire et les conditions restent favorables à de nouvelles hausses: croissance stable et conforme à la tendance pour la plupart des grandes économies, politique monétaire plus accommodante et croissance saine des bénéfices des entreprises.

Néanmoins, les performances des 12 prochains mois ne seront pas uniformes sur les différents marchés.

Nous prévoyons que l’indice MSCI World sera surpassé par les segments suivants: entreprises nationales de taille moyenne et actions axées sur la valeur en Europe, actions de croissance des États-Unis et, surtout, marchés émergents. Nous recommandons également de compléter l'exposition aux actions d’entreprises de haute qualité (qui affichent une croissance des bénéfices stable et une rentabilité élevée) afin de se couvrir contre toute mauvaise surprise macroéconomique ou géopolitique.

Les arguments à moyen terme en faveur des marchés émergents sont clairs: des perspectives de croissance séculaire solides et des valorisations attrayantes. La question est la suivante: pourquoi maintenant? Et cette fois-ci, toutes les planètes semblent alignées.

Au niveau macroéconomique, les actions des marchés émergents devraient profiter d’un dollar plus faible, de taux d’intérêt réels plus bas et de prix des matières premières plus élevés. La situation microéconomique est également propice: de nombreuses entreprises des pays émergents sont bien placées pour profiter de l’expansion des opérations liées à l’intelligence artificielle.

L’Asie émergente, en particulier, se situe à l’avant-garde de la révolution technologique grâce à un groupe croissant d’entreprises qui jouent déjà un rôle clé dans la chaîne d’approvisionnement mondiale de l’IA (à l'image des fabricants de semi-conducteurs de pointe) et à d’autres acteurs qui pourraient acculer les leaders américains en étendant et en monétisant plus efficacement leur technologie (comme les hyperscalers chinois).

Le dernier élément déclencheur de la surperformance des actions des marchés émergents pourrait provenir de changements géopolitiques. L’incertitude persistante concernant les accords commerciaux mondiaux encourage en effet une augmentation des investissements intérieurs ainsi que des flux entre les économies en développement. En Inde, par exemple, les investisseurs nationaux détiennent aujourd’hui 18,5% du marché d’actions, le chiffre le plus élevé en plus de deux décennies et un niveau supérieur aux investissements de portefeuille étrangers³. L’Inde dépend donc moins des flux d’investissement étrangers, qui sont potentiellement volatils, ce qui devrait permettre une volatilité plus faible.

Par ailleurs, sur les marchés européens, nous observons une forte hausse des actions orientées vers les marchés intérieurs, en particulier chez les moyennes capitalisations. Malgré les annonces de plans visant à augmenter les dépenses budgétaires, en particulier en Allemagne, les actions européennes restent très bon marché selon nos modèles. Une fois les différences de composition sectorielle prises en compte, les cours des actions en Europe continuent d'afficher une décote de 25% par rapport aux États-Unis, contre un niveau habituel de 10% avant la pandémie de Covid et le conflit en Ukraine. Le seuil pour les surprises positives est donc bas: même si une partie des dépenses publiques promises par l'Allemagne commencent à se diluer, les actions européennes pourraient connaître des gains significatifs.

Aux États-Unis, contrairement aux craintes généralisées liées à une poussée stagflationniste provoquée par les politiques emblématiques du président Trump (répression de l’immigration et droits de douane plus élevés), l’économie reste résiliente. Même si la situation n'est pas encore totalement réglée, les perspectives pour les bénéfices des entreprises américaines sont désormais relativement positives.

Parallèlement, nous pensons que le cycle d’investissement dans l’IA n'est pas encore terminé.

Les actions américaines du secteur de l’IA⁴. se négocient actuellement à environ 30x leurs bénéfices. Bien qu'il soit élevé par rapport au reste du marché (qui affiche un ratio de 22x), ce niveau semble modeste au regard des 100x affichés pendant la bulle de l'Internet. Il s'explique au moins en partie par les résultats des leaders de l’IA: la croissance de leurs bénéfices trimestriels est environ 25 points de pourcentage plus rapide que pour le reste du S&P500 (voir Fig. 2). La fin de cet écart représente clairement un risque clé. Cela dit, tant que l’écosystème de l’IA se maintiendra sur une trajectoire lui permettant de générer une croissance des bénéfices d’environ 20% au cours des deux années à venir, les valorisations actuelles pourront se justifier et nous nous attendons à une poursuite de la surperformance de ces actions.

Autre point positif; jusqu'à présent, les flux de trésorerie opérationnels ont financé le gros des dépenses d’investissement dans l'IA, plutôt qu'un financement à partir d'actions ou de dette, même si cette dernière option a maintenant le vent en poupe.

L’IA ne sera cependant pas le seul terrain de jeu l’année prochaine. Alors qu'elles ont subi une longue période de sous-performance, les actions de qualité (qui affichent des bénéfices stables, une rentabilité élevée et un faible endettement) devraient retrouver leur rôle de soutien à la protection des portefeuilles contre les risques baissiers pendant les phases de volatilité du marché. Les sociétés pharmaceutiques semblent particulièrement prometteuses. En effet, les cours tiennent déjà compte de la plupart des mauvaises nouvelles concernant la tarification des médicaments. De plus, des facteurs sectoriels (augmentation des fusions-acquisitions) et macroéconomiques (modération de la croissance) se conjuguent pour libérer une valeur significative dans ce secteur.

Dans le reste de l'économie, nous apprécions également la technologie, la finance et l’industrie, trois domaines en bonne voie pour enregistrer une forte croissance des bénéfices. En plus de ces bons éléments, le marché britannique offre une protection bon marché contre les risques de stagflation ainsi qu'un rendement du dividende attrayant.

Obligations et devises: les marchés émergents promettent des performances supérieures à l’inflation

Les arguments en faveur d’une augmentation des allocations en obligations des marchés développés ne sont pas particulièrement solides. Selon notre analyse, les baisses de taux d’intérêt devraient être inférieures aux attentes du marché, alors que l’an prochain, l’inflation restera largement supérieure aux objectifs fixées par les banques centrales et la croissance économique restera résiliente.

Nous nous attendons à une augmentation modérée des rendements pour la plupart des obligations souveraines des marchés développés en 2026. Une certaine volatilité est à prévoir sur les marchés, car la Fed semble disposée à réduire le nombre de baisses par rapport aux prévisions. Les politiques emblématiques du président Trump ont, par nature, des effets stagflationniste, ce qui devrait maintenir l’inflation américaine au-dessus des objectifs, avec 3,3% l’année prochaine.

Les rendements à 10 ans des titres de référence américain devraient terminer l’année autour de 4,25%, ce qui est légèrement supérieur aux niveaux actuels, mais correspond plus ou moins à la croissance potentielle du PIB nominal.

Le principal risque qui pèse sur le marché obligataire mondial est un raidissement significatif des courbes des taux, ce qui pourrait augmenter la prime de risque d’inflation (c'est-à-dire la rémunération supplémentaire exigée par les investisseurs pour le risque que l’inflation se révèle plus élevée ou plus volatile que prévu). Actuellement, les courbes restent plus plates qu'à l'accoutumée sur presque tous les marchés. Pour autant, les rendements à long terme pourraient augmenter beaucoup plus que leurs homologues à court terme si les gouvernements continuent de faire fi de leurs règles budgétaires. Comme les déficits budgétaires se creusent encore, l’offre d’obligations d’État devrait augmenter, ce qui fera pression à la hausse sur les rendements.

Aux États-Unis, il y a selon nous un risque que l’administration Trump compromette l’indépendance de la Fed en nommant un président perçu comme trop docile face à la pression politique en faveur des baisses de taux d’intérêt. Parmi les bonnes nouvelles, les bons du Trésor pourraient bénéficier du soutien de deux sources: un retour attendu à l’assouplissement quantitatif par la Fed au premier trimestre 2026 et un assouplissement potentiel du ratio de levier supplémentaire (Supplementary Leverage Ratio, SLR) - une exigence de capital qui impose aux banque d'appliquer le même capital à tous les actifs bancaires, quel que soit leur risque. Ces facteurs augmenteront la demande de bons du Trésor, ce qui fera pression à la baisse sur les rendements.

Dans cet environnement, nous pensons que les titres du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS) continueront à surperformer.

Par ailleurs, les gilts britanniques semblent également attrayants. En effet, en cas de nouveau ralentissement économique, les baisses de taux d'intérêt menées par la Banque d’Angleterre pourraient être supérieures à ce que le marché prend actuellement en compte. Des rendements attrayants et un tournant marqué dans la direction de l’austérité budgétaire seront clairement favorables.

La situation sera plus propice aux obligations des marchés émergents, dans lesquelles nous prévoyons de maintenir une surpondération à moyen terme.

Selon nous, la classe d’actifs surperformera ses homologues des marchés développés, grâce au soutien de fondamentaux favorables, à savoir une inflation plus faible, une croissance économique plus élevée et la perspective de nouvelles baisses de taux des banques centrales ainsi que d’une appréciation des devises.

Les nouvelles mesures de relance monétaire en provenance des banques centrales des pays émergents seront particulièrement favorables. Nous nous attendons à une baisse des taux directeurs pouvant atteindre 150 points de base en moyenne l’année prochaine par rapport au taux global actuel d’environ 5,5%, le Brésil figurant parmi les pays enregistrant les reculs les plus importants.

Selon nous, les obligations du Brésil et d'Afrique du Sud, où les taux réels sont encore largement supérieurs à 5%, affichent le potentiel le plus important, tout comme les marchés frontières, notamment l’Égypte et le Nigeria. Bien que nous préférions la dette libellée en devise locale plutôt qu'en dollar, nous restons également optimistes au sujet des obligations d’entreprises des marchés émergents libellées en dollar, compte tenu de la qualité de crédit record et de leur duration relativement faible.

En dehors des marchés des obligations souveraines, nous sommes également optimistes concernant les obligations de qualité investment grade, dont les valorisations sont attrayantes alors que les émetteurs sont en mesure de résister aux chocs économiques potentiels grâce à leurs bilans solides et à leurs bénéfices robustes. Les perspectives pour les obligations à haut rendement américaines sont toutefois mitigées, car elles affichent des écarts de rendement parmi les plus serrés enregistrés depuis plusieurs cycles conjoncturels. Nous tablons sur un creusement des écarts à environ 350 points de base, même s'ils resteront bien en dessous de la moyenne à long terme de plus de 500 points de base.

L’or reste une valeur refuge stratégique et nous avons donc choisi d'y maintenir des positions surpondérées allant jusqu’à 5% dans nos portefeuilles multiactifs. Cela dit, après une année 2025 exceptionnelle, toute nouvelle hausse sera probablement plus modérée. L’inflation américaine devrait en effet atteindre son pic au cours du premier semestre et la croissance accélérer à partir du second semestre de 2026.

En matière de devises, notre principale prévision est que nous anticipons une baisse d’environ 5% du dollar en 2026. Ce recul reflète la perspective d’un resserrement de l’écart de rendement entre les obligations d’État américaines et celles des autres marchés développés (Fig. 2). Il correspond également à nos attentes au sujet d’un recul séculaire de cette monnaie. Néanmoins, le billet vert pourrait encore fléchir davantage si la Fed cède à la pression politique et fournit plus de stimulus que nécessaire. Dans le pire des cas, un tel changement de la Fed pour une politique plus accommodante pourrait entraîner un recul supérieur à 10% du dollar.

Selon nous, l’euro et le yen seront les principaux bénéficiaires de la faiblesse du dollar. Les deux monnaies sont sous-évaluées et l’écart de croissance entre leurs économies et l’économie américaine devrait se réduire au cours de l’année à venir, ce qui leur donnera un nouvel élan.

Le franc suisse se maintient sur une trajectoire d’appréciation à long terme grâce à ses caractéristiques défensives, même si nous prévoyons que la monnaie helvète perdra un peu de terrain par rapport à l’euro l’année prochaine, l’économie du bloc progressant plus vite que celle de la Suisse.

Nous restons prudents vis-à-vis de la livre sterling en raison de la faiblesse persistante de l'économie et de l’assouplissement de la politique monétaire mené par la BoE, alors que la monnaie britannique a retrouvé les niveaux affichés avant le Brexit, sur une base pondérée par les échanges. 

Vue d’ensemble des marchés mondiaux: IA en plein essor, marchés émergents solides et or étincelant

Les marchés d’actions mondiaux devraient terminer l’année sur des progressions à deux chiffres, étant donné que l’enthousiasme suscité par l'explosion des dépenses dans l'IA a poussé les investisseurs à se ruer sur les actions des secteurs de la technologie et de la communication. En revanche, les obligations ont enregistré un faible gain, avec moins de 3%, ce qui est inférieur à l’inflation.

Les marchés émergents dominent le classement des actions, la Corée, la Chine, le Mexique, le Brésil et l’Afrique du Sud figurant parmi les gagnants. La Corée s’est distinguée, avec une progression de ses actions de plus de 70% en dollars au cours de l’année. Le pays a attiré des flux entrants d’investisseurs cherchant à s'exposer à la chaîne d’approvisionnement mondiale de l’IA.

En dépit de la forte exposition de leur marché aux actions technologiques, les États-Unis sont restés à la traîne par rapport à la plupart des pays. Le pays affiche donc le marché d’actions développé le moins performant après la Suisse, signe d'un élargissement du marché de l’IA.

Les actions britanniques ont surperformé leurs homologues américaines, avec une hausse de plus de 20% en devise locale. Leurs valorisations attrayantes et des secteurs tels que la finance et les services aux collectivités ont en effet attiré les capitaux. Les bourses japonaises affichent des progressions de plus de 20%, la forte exposition du marché à l’IA et à la technologie ainsi que les réformes de la gouvernance d’entreprise attirant à la fois les investisseurs nationaux et étrangers.

Au niveau sectoriel, les services de communication ont grimpé de près de 30%, une hausse à ajouter au rebond de 30% enregistré en 2024. Les perspectives de bénéfices ont en effet augmenté en raison de l'explosion des dépenses d’investissement liées à l’IA. Les titres du secteur de l'informatique, dont plus de la moitié font déjà partie de l’écosystème de l’IA selon nos calculs, ont augmenté de 20%. Les services aux collectivités, qui affichent plus de 20% de hausse, bénéficient, en plus de leurs caractéristiques défensives, d’une demande en énergie plus élevée de la part des centres de données destinés à l’IA.

Les bons du Trésor américain ont augmenté d’environ 8%. Ils devancent ainsi les autres obligations souveraines des pays développés, car la Fed a réduit ses taux d’intérêt et le marché continue d’attirer des flux en quête de refuge face à la volatilité des actifs risqués provoquée par les droits de douane.

Les gilts britanniques inscrivent une progression de plus de 4% en devise locale, la BoE ayant abaissé ses taux d’intérêt pour soutenir la croissance. Les obligations d’État japonaises ont cédé plus de 3%. La Banque du Japon a en effet diminué son soutien en réduisant les achats d’obligations et en augmentant les primes de terme.

Dans le domaine du crédit, les obligations d’entreprises des marchés émergents ont enregistré une hausse de près de 9%. La classe d’actifs a profité d'une qualité du crédit en amélioration et de mesures de relance monétaire de la part des banques centrales. Les obligations américaines de qualité investissement grade et à haut rendement se placent en deuxième position, avec des progressions de 7%.

Le pétrole a chuté d’environ 16%, étant donné que la contribution de l’offre des pays hors OPEP, y compris les États-Unis, s'est ajoutée aux hausses de production du cartel, à un moment où les économies les plus consommatrices, telles que la Chine, peinaient à trouver de la croissance.

L’or a progressé de plus de 50% et prolongé son rebond de 2024 pour atteindre des sommets historiques, sur fond de persistance des inquiétudes concernant l’inflation et les chocs géopolitiques.

Le Bitcoin est resté volatil. La cryptomonnaie a atteint un record historique en dépassant les 120 000 USD en octobre. Elle a ensuite fortement chuté et effacé presque tous les gains réalisés au cours de l’année, car la baisse de la liquidité sur le marché des cryptomonnaies et l’incertitude macroéconomique ont accéléré la correction d'un actif qui est considéré comme à risque par procuration (voir Fig. 3).

À l'entame de décembre, le dollar cède plus de 7%, annulant ainsi tous les gains obtenus l’année dernière. Les investisseurs s’inquiétent de plus en plus des déficits du secteur public et des attaques de l’administration Trump contre les institutions américaines, y compris la Fed.

Le franc suisse, considéré comme une valeur refuge, a enregistré la plus forte hausse parmi les monnaies développées, avec une progression atteignant 12% au cours de l’année. Les monnaies latino-américaines ont profité des déboires du billet vert, notamment le réal brésilien et le peso mexicain, qui ont tous deux augmenté de plus de 10%. Quant à lui, l’euro a également enregistré un gain supérieur à 10%. Le yen termine l’année pratiquement au niveau où il l'avait commencé après une baisse de 10% l’année précédente.

Tactical asset allocation stance

Our annual outlook also informs our tactical asset allocation stance, which is set out below.