De la «de-equitisation» à la «re-equitisation»

Sous l’impulsion des champions de la technologie et de l’intelligence artificielle (IA), le besoin de capitaux devrait faire augmenter l’offre d’actions, ce qui bouleversera les indices, les valorisations et la volatilité. Selon nous, l’ère de la «re-equitisation» ne sera pas forcément une mauvaise nouvelle pour les rendements, mais elle modifiera la façon dont les investisseurs abordent les enjeux en termes de risque et de construction de portefeuille.

Après la raréfaction, l’heure est à l’abondance

Depuis 2005, les entreprises américaines sont acheteuses nettes de titres. Les rachats d’actions ayant été bien plus nombreux que les émissions, le flottant a peu à peu reculé. Ce mouvement de «de-equitisation» a fortement soutenu les cours, puisque la demande a augmenté alors que l’offre baissait.

Aujourd’hui, c’est l’inverse qui se produit: pour la première fois en vingt ans, il y a moins de rachats d’actions que d’émissions. Nous estimons ainsi que 2026 devrait être une année record pour les émissions de titres sur le marché américain, avec un volume qui pourrait frôler les USD 700 milliards. Ce phénomène s’explique par la très forte demande émanant de la poignée de méga-capitalisations américaines qui construisent les infrastructures de la nouvelle révolution technologique.

Dans les secteurs de l’espace, des communications, de l’IA et des domaines connexes, les introductions en bourse (IPO) récentes et à venir battent tous les records. En levant USD 75 milliards de dollars pour une valorisation dépassant les USD 2000 milliards, SpaceX est ainsi devenue, en juin dernier, la plus importante IPO de l’histoire. En fin d’année, OpenAI et Anthropic devraient également faire leurs premiers pas en bourse et attirer une demande exceptionnelle, ce qui renforcera l’offre de valeurs technologiques à forte croissance intensives en capital.

Un mouvement qui ne va pas s’arrêter

Et ce phénomène devrait durer plusieurs années. Compte tenu de la taille de ces entreprises et de leur insatiable besoin de capitaux, les émissions d’actions pourraient continuer d’augmenter, en 2027 et après.

Tout dépendra de la suite des événements. En règle générale, lors d’une IPO, les entreprises ne cotent qu’une petite partie de leur capital, l’essentiel étant placé ultérieurement, à l’expiration des périodes de lock-up (pendant lesquelles les actionnaires existants n’ont pas le droit de vendre leurs titres). SpaceX, par exemple, n’a cédé que 5% de son capital lors de son introduction en bourse, les 95% restants étant soumis à des périodes de lock-up échelonnées, qui s’étalent sur environ un an. Au cours actuel, ces 95% représentent plus de USD 2000 milliards d’offre supplémentaire potentielle. En pratique, il est peu probable que la totalité de ce volume soit mise sur le marché. Mais même une petite partie pourrait suffire à augmenter fortement l’offre nette d’actions américaines puisqu’elle viendrait s’ajouter aux titres que proposeront aussi les autres géants de la tech qui veulent entrer en bourse.

A court terme, les titres vendus par les premiers investisseurs de SpaceX pourraient être absorbés par la gestion passive, puisque les nouveaux entrants intègrent les grands indices. Pourtant, à plus longue échéance, cette dynamique pourrait marquer le pas si les IPO géantes s’enchaînaient.

Quels sont les risques?

Pour les investisseurs, le passage de la rareté à l’abondance aura des conséquences importantes.

1. Accroissement de la concentration. Les IPO des méga-capitalisations se traduiront par une double concentration: elles feront augmenter à la fois la proportion d’actions américaines sur les marchés mondiaux et la proportion de valeurs liées à la technologie dans les indices américains. Les marchés actions qui étaient déjà concentrés le seront encore plus qu’avant, ce qui renforcera la sensibilité à une poignée d’entreprises et de secteurs.
2. Augmentation des valorisations des indices. L’inclusion de trois méga-capitalisations – qui ne sont pas rentables à l’heure actuelle – se traduira par une pression haussière sur les valorisations des indices qui incluront ces géants. Ce mouvement devrait être positif pour leurs perspectives à long terme mais, à court terme, il risque d’engendrer un écart entre valorisations et impact concret sur les résultats.
3. Renforcement de la volatilité. Les IPO des méga-capitalisations et les cessions ultérieures de titres risquent d’accroître la volatilité des marchés car, pour les investisseurs, elles sont l’occasion de réévaluer la composition des indices, les performances et les flux de capitaux. Dans les semaines qui ont précédé l’introduction en bourse de SpaceX, par exemple, la volatilité du Nasdaq a fortement augmenté, tant en termes absolus que par rapport au VIX, qui reflète la volatilité de Wall Street.

Faut-il surfer sur la vague des IPO?

Oui, mais en faisant preuve de sélectivité. Les investisseurs doivent se montrer très exigeants et choisir avec soin les IPO auxquelles ils participent et le moment auquel ils le font.

L’histoire appelle d’ailleurs doublement à la prudence. D’une part, parce que la plupart des IPO enregistrent d’excellents résultats dans un premier temps, puis la dynamique marque le pas au bout de deux ou trois mois et décroît jusqu’à la fin de l’année. D’autre part, parce que le profil de rendement des grandes opérations est souvent moins bon: pour les IPO de plus de USD 3 milliards, la performance médiane est généralement très bonne au départ, mais les rendements passent en territoire négatif au bout de six mois.

Pas question pour autant de renoncer purement et simplement aux nouvelles émissions. En revanche, il faut faire preuve de plus de rigueur qu’à l’accoutumée en matière de taille de la position, de calendrier et de valorisation. Les investisseurs ont intérêt à étudier les IPO des méga-capitalisations une par une, en tenant compte du risque élevé qu’elles représentent, et à ne pas les considérer comme des opérations auxquelles doivent automatiquement participer les portefeuilles à long terme.

Synthèse

Pour nous, le mouvement de «re-equitisation» tient plus de la disparition d’un facteur positif structurel pour les marchés actions que de l’apparition d’un élément défavorable permanent. L’augmentation de l’offre de titres émanant d’entreprises innovantes permettra d’élargir la palette d’opportunités d’investissement. Mais elle se traduira aussi par plus de volatilité, de concentration et de sensibilité des marchés aux performances de quelques entreprises intensives en capital. Les investisseurs doivent donc tempérer l’enthousiasme que suscite le progrès technologique par une gestion prudente des risques.