De la de-equitisation a la re-equitisation

Una nueva ola de captación de fondos propios –impulsada por los gigantes de la tecnología y la inteligencia artificial (IA)– incrementará probablemente la oferta de títulos en Bolsa. Este cambio de tendencia generará un nuevo escenario para los índices, las valoraciones y la volatilidad. En nuestra opinión, la era de la re-equitisation no tiene por qué ser necesariamente una losa para las rentabilidades, pero sí alterará la manera en la que los inversores se plantean el riesgo y la construcción de la cartera. 

De la retirada de acciones a la abundancia de papel

Desde 2005, las empresas estadounidenses han sido, en su agregado, compradoras netas de acciones propias. Los "buybacks" (recompras de acciones propias) han superado con creces a la emisión de acciones nuevas, lo que ha contribuido a reducir de forma sostenida el free float, o capitalización bursátil negociada libremente en el parquet. Este ciclo de retirada de papel ha proporcionado un potente empuje a la renta variable, al disminuir la oferta de títulos en el mercado al tiempo que la demanda crecía. 

Dicho patrón está experimentando un giro de 180 grados. La actividad de recompra de acciones propias ha caído por debajo de la emisión de acciones nuevas por primera vez en veinte años. A nuestro juicio, 2026 podría representar un año récord para la emisión de acciones en el mercado estadounidense, con un volumen de emisión que rondará los 700.000 millones de USD. El motor de este nuevo ciclo es la intensa demanda de capital por parte de un grupo de empresas de tecnología de megacapitalización que están construyendo la infraestructura sobre la que se asentará la nueva revolución tecnológica. 

Las salidas a Bolsa tanto recientes como próximas en los sectores espacial, de comunicaciones, IA y adyacentes están batiendo récords históricos. La oferta pública inicial (IPO) de SpaceX en junio se convirtió en la mayor de la historia, captando 75.000 millones de USD y logrando una valoración superior a los 2 billones de USD. "Start-ups" de IA, como OpenAI y Anthropic, se disponen a lanzar sus propias IPO, que previsiblemente despertarán un excepcional interés y aumentarán aún más la oferta de títulos tecnológicos de alto crecimiento e intensivos en capital. 

2027 y más allá

Esperamos que esta tendencia a la re-equitisation se mantenga varios años. Dada la escala de estas empresas y su insaciable apetito de fondos, la emisión de acciones nuevas podría sorprender fácilmente al alza en el transcurso de 2027 y más allá de esa fecha. 

La principal incógnita la constituyen las ofertas posteriores (follow-on) de paquetes de acciones que las empresas efectúan una vez que han salido a Bolsa. La mayoría de las empresas ofrecen en la IPO una porción relativamente pequeña de sus acciones, y el grueso de su capital es vendido más tarde, a medida que expiran periodos de inmovilización ("lock-up") preestablecidos. SpaceX, por ejemplo, colocó durante la IPO cerca de un 5% de sus acciones, reservando el 95% restante para la expiración de sucesivos periodos de "lock-up" en el espacio aproximado de un año. A los precios actuales, este 95% restante equivale a más de 2 billones de USD de potencial oferta adicional. En la práctica, es probable que la mayor parte de estas acciones no llegue de golpe al mercado. Pero incluso una pequeña fracción de estos títulos, sumada a ofertas follow-on por parte de otras IPO de empresas tecnológicas, podrían disparar la cantidad neta de papel en las Bolsas estadounidenses. 

A corto plazo, las ventas iniciales por parte de los primeros accionistas de SpaceX podrían ser absorbidas por las compras de inversores con estrategias pasivas, a medida que los nuevos entrantes se incorporen a los principales índices de referencia. Sin embargo, con el tiempo, esta dinámica de compras "pasivas" podría empezar a variar si otras IPO de megacapitalización se suceden en un corto intervalo de tiempo.

¿Cuáles son los riesgos?

Para los inversores, el viraje de la de-equitisation a la re-equitisation tiene varias implicaciones importantes. 

1. Aumento del riesgo de concentración. Las nuevas IPO de megacapitalización aumentarán la concentración del mercado al menos por dos vías. La primera, incrementando la ponderación de la Bolsa estadounidense en los mercados globales de renta variable. La segunda, elevando la concentración de los índices estadounidenses en los títulos relacionados con la tecnología. Aquellos mercados de renta variable que ya mostraban concentración la verán ahora reforzada, con el consiguiente aumento de su sensibilidad a un grupo reducido de empresas y sectores.
2. Aumento de las valoraciones de los índices. La incorporación de tres empresas de megacapitalización que operan actualmente con pérdidas ejercerá presión al alza sobre las valoraciones bursátiles de aquellos índices que incluyan esos títulos entre sus componentes. Esto debería mejorar las perspectivas de crecimiento a largo plazo para dichos índices, pero el impacto a corto plazo sobre las valoraciones superará probablemente el asociado exclusivamente a los beneficios.
3. Mayor volatilidad. Las IPO de megacapitalización y las colocaciones posteriores de títulos pueden aumentar la volatilidad del mercado a medida que los inversores reexaminen la composición de los índices, la rentabilidad y los flujos de capitales. Por ejemplo, durante los días previos a la salida a Bolsa de SpaceX, asistimos a un brusco repunte de la volatilidad del Nasdaq, tanto en términos absolutos como en relación con el VIX, un indicador habitual de la volatilidad del mercado bursátil de EE.UU.

¿Deberían los inversores sumarse a la ola de las IPO?

Nuestra opinión es que los inversores pueden participar en las IPO, pero con prudencia. Deben ser altamente selectivos acerca de qué títulos nuevos adquieren y cuándo lo hacen. 

La evidencia histórica confirma por duplicado la conveniencia de ser prudentes. Primero, la mayoría de las IPO muestran de entrada un comportamiento superior, pero la rentabilidad tiende a tocar techo al cabo de dos o tres meses para ir perdiendo fuelle el resto del año. Segundo, el perfil de rentabilidad suele ser peor en el caso de las operaciones de mayor tamaño. En el caso de las IPO superiores a los 3.000 millones de USD, lo típico es que la acción exhiba inicialmente un fuerte impulso alcista pero que su evolución bursátil se vuelva negativa tras seis meses. 

Esto no significa que los inversores deban dar totalmente la espalda a las nuevas emisiones. Lo que implica es que aquilatar bien el tamaño de la posición, invertir en el momento oportuno y la disciplina de valoración cobran mayor importancia de lo habitual. Los inversores harían bien en tratar las IPO de megacapitalización como eventos específicos y de alto riesgo, en lugar de darles automáticamente entrada en una cartera a largo plazo.

Resumen

La tendencia a la "re-equitisation" supone, a nuestro entender, la desaparición de uno de los motores estructurales que han impulsado a los mercados de renta variable, pero no representa un lastre permanente. Una mayor oferta de papel en el mercado por parte de empresas innovadoras ensancha las oportunidades para invertir. Ahora bien, también convertirá a los mercados en más volátiles, más concentrados y más sensibles a la evolución de un grupo reducido de empresas intensivas en capital. Los inversores deben templar su entusiasmo hacia los últimos avances tecnológicos con una gestión de riesgos prudente.