Barometer: Rotation am Aktienmarkt wird Rally nicht stoppen

Asset-Allocation: Die grosse Umschichtung

Von den USA und Europa über Japan bis hin zu den Schwellenländern steht die Wirtschaft weiterhin auf einem soliden Fundament, gestützt durch sinkende Zinssätze und grosszügige öffentliche Ausgaben.

Gleichzeitig gibt es keine Hinweise auf rückläufige KI-bezogene Investitionen. Grosse Technologieunternehmen haben angekündigt, allein in diesem Jahr mehr als 600 Milliarden US-Dollar für den Ausbau von Rechenzentren und digitaler Infrastruktur ausgeben zu wollen.

Das Zusammenspiel von lockerer Geldpolitik, fiskalischen Anreizen und boomenden KI-Investitionen ist positiv für die Aktienmärkte. Hinzu kommen die soliden Unternehmensgewinne, sodass es genügend Argumente gibt, um die Übergewichtung in Aktien und die entsprechende Untergewichtung in Anleihen beizubehalten. 

Das soll aber nicht heissen, dass wir die Entwicklungen im Nahen Osten nicht aufmerksam verfolgen.. Der am 28. Februar gestartete Militärangriff der USA und Israels auf den Iran könnte langfristig weitreichende Folgen für die Wirtschaft und die Finanzmärkte haben. Kurzfristig wird sich jeder Konflikt in einem Land, das grossen Einfluss auf die Lieferung von Erdöl hat, zwangsläufig auf den Rohölpreis auswirken. Doch selbst wenn wir einige Turbulenzen an den Rohölmärkten erwarten, rechnen wir nicht mit einem massiven Anstieg, der sich auf breiter Basis auf die Finanzmärkte auswirkt. Der Militärschlag der USA ist jedoch ein weiterer Grund, warum wir Gold und Fluchtwährungen wie den Schweizer Franken weiterhin übergewichten. 

Abb. 1 – Monatsübersicht der Asset-Allocation
März 2026

Unsere Übergewichtung in Aktien und Untergewichtung in Anleihen werden durch positive Konjunkturzyklusindikatoren unterstützt.

Fast alle wichtigen Länder und Regionen, die wir beobachten, weisen eine positive Wachstumsdynamik auf.

In den USA dürften die KI-Ausgaben führender Technologieunternehmen in diesem Jahr rund 0,7% zum BIP-Wachstum beitragen; die inländischen Technologieinvestitionen liegen mindestens 20% über dem Sechsjahresdurchschnitt vor Covid.

Ein potenzielles Risiko, das man im Auge behalten sollte, ist jedoch, dass die US-Haushalte den Gürtel enger schnallen, während gleichzeitig ihre Sparquote auf 3,6% und damit auf etwa die Hälfte des normalen Niveaus gesunken ist. Der reale private Verbrauch in den USA – der rund 70% des BIP des Landes ausmacht – ist von 2,6% Ende 2024 auf 1,7% und damit unter den Sechsjahresdurchschnitt gefallen, da sich die Auswirkungen der Zölle und die höheren Energiepreise bemerkbar machen.

Wir gehen davon aus, dass die US-Notenbank in nächster Zeit keine weiteren geldpolitischen Lockerungen vornehmen wird, nachdem sie die Zinssätze in diesem Zyklus bereits um insgesamt 175 Basispunkte gesenkt hat.

Abb. 2 – Wachstum und Inflation: Im Risikomodus
Durchschnittliches Wachstum und VPI, aktuell und Prognose 2026 für G4-Länder (USA, Japan, Eurozone und China), in % 

Die Wirtschaft der Eurozone profitiert von einem erneuten Wachstum in den dienstleistungsorientierten südlichen Volkswirtschaften und dem Potenzial für eine Neubelebung des verarbeitenden Gewerbes in Deutschland und Italien, unterstützt durch die verzögerten Effekte der geldpolitischen Lockerung und der fiskalischen Anreize. Der Dienstleistungssektor und das verarbeitende Gewerbe sowie der steigende Inlandsverbrauch stützen auch das Wachstum im Vereinigten Königreich.

Unterdessen manövriert sich Japan in schnellem Tempo aus dem stagflationären Umfeld heraus. Die Industrieproduktion, das positive Wirtschaftsklima und öffentliche Ausgaben in Höhe von 4% des BIP verbessern die Wachstumsaussichten in der drittgrössten Volkswirtschaft der Welt.

Die Schwellenländer verzeichnen inzwischen ein schnelles Wachstum. Wir gehen davon aus, dass sich das BIP-Wachstumsgefälle zwischen Schwellen- und Industrieländern von 230 Basispunkten im Jahr 2025 auf 250 Basispunkte in diesem Jahr vergrössern wird. Robuste Rohstoffpreise, ein stabiler Handel innerhalb der Schwellenländer und höhere Realrenditen gehören zu den Faktoren, die weiterhin Investitionen in die Entwicklungsländer lenken. 

Asien ohne Japan liegt dank des Wettbewerbsvorteils der Region bei KI-Hardware und Halbleitern an der Spitze. Allerdings sind die Aussichten für China weniger positiv, da der Konsum und der Immobiliensektor weiterhin schwächeln und die Sparquote mit über 30% strukturell hoch bleibt.

Unsere Liquiditätsanalyse zeigt, dass mehr als die Hälfte der wichtigsten Zentralbanken, die wir beobachten, die Geldpolitik lockern, wobei etwas mehr als ein Drittel keine geldpolitischen Schritte unternehmen, was ein positives Signal für riskantere Anlageklassen ist. 

In den USA wird einer Wirtschaft, die bereits von umfangreichen staatlichen Konjunkturmassnahmen und KI-bezogenen Investitionen profitiert, durch das Wachstum bei Bankkrediten und das Wertpapierkaufprogramm der Fed überschüssige Liquidität zugeführt – je länger das so bleibt, desto grösser ist die Gefahr von Vermögenswertblasen und erneutem Inflationsdruck.

Dieser Liquiditätszufluss hebt praktisch alle Boote. Unseren Bewertungsindikatoren zufolge werden rekordhohe 95% der Anlageklassen in unseren Scorecards über ihrem langfristigen Trend gehandelt. 

Japanische Aktien gehören inzwischen zu den teuersten, nachdem die wichtigsten Indizes auf ein Allzeithoch gestiegen sind. Was die Unternehmensgewinne angeht, so zeigen unsere Modelle, dass sie in diesem Jahr um 11% wachsen dürften, was weniger ist als vom Konsens geschätzt, der von 16% ausgeht.

Die markttechnischen Indikatoren zeigen, dass das globale Kapital weiterhin auf Aktien fixiert ist, die in den letzten vier Wochen Zuflüsse von über 100 Mrd. US-Dollar verzeichneten. Ein bemerkenswerter regionaler Unterschied ist jedoch, dass der Anteil der USA an den Kapitalzuflüssen auf den niedrigsten Stand seit 2020 gefallen ist, während sich die Käufe japanischer Aktien durch ausländische Investoren nach den Parlamentswahlen im Februar beschleunigt haben.

Aktienregionen und -sektoren: Rotation und nochmal Rotation

Seit letztem Herbst ist Rotation der vorherrschende Trend an den globalen Aktienmärkten.  Die Investoren haben ihr Kapital von US-Technologiewerten abgezogen und in Regionen und Branchen umgeschichtet, die attraktivere Bewertungen und bessere Wachstumsaussichten aufweisen (siehe Abb. 3). Es gibt Anzeichen dafür, dass sich dieser Trend fortsetzen wird, wenn auch nur vereinzelt.

Schwellenländeraktien gehören zu den Anlageklassen, die weiterhin profitieren dürften. Wir gehen davon aus, dass die Schwellenländer in diesem Jahr um 4,1% wachsen, das ist mehr als doppelt so viel wie in den Industrieländern. Dass sich die Investoren wieder auf Realwerte konzentrieren, stellt einen weiteren Katalysator dar, der günstigeren Aktien Auftrieb geben könnte. Günstige Inflationsaussichten, eine unterstützende Geldpolitik und positive Trendsignale sprechen ebenfalls für unsere Übergewichtung von Schwellenländeraktien.

Rotationen dieser Grössenordnung sind jedoch mit Risiken verbunden. Eine anhaltende Abkehr von US-Technologiewerten könnte den Aktienmärkten Volatilität bescheren. Aus diesem Grund bleiben wir in Schweizer Aktien übergewichtet, die sich in der Regel gut behaupten, wenn die globalen Märkte schwächeln. Nach unserer Einschätzung verbindet dieser Markt stabile Fundamentaldaten mit einer robusten Performance selbst in Zeiten einer starken Währung.

An allen anderen Industrieländer-Aktienmärkten sind wir neutral positioniert. In der Eurozone dürften die fiskalischen Anreize in Deutschland und anderen Ländern die Ertragsaussichten verbessern. Bislang haben sich die zusätzlichen öffentlichen Ausgaben jedoch nicht in den Wirtschaftsdaten niedergeschlagen. In den USA ist das wirtschaftliche Umfeld weitgehend positiv und die Aktienbewertungen sind ins Neutrale gedreht.

Während die Aussichten für US-Aktien durch das Gerede über „Sell America“, also das Abstossen von US-Staatsanleihen, getrübt wurden, gehen wir von einem weniger aggressiven Szenario aus. Da in der jüngsten Phase der Marktrally andere Sektoren gegenüber dem Technologiesektor begünstigt wurden, hat sich der Aufschlag bei US-Aktien gegenüber vergleichbaren Werten verringert. Dies ist nicht nur auf die schwache Performance des Technologiesektors zurückzuführen, sondern zeigt sich auch in Bewertungskennzahlen, die den sektorbezogenen Unterschieden zwischen den Regionen Rechnung tragen. Mehr als ein Drittel der „Exzeptionalismus“-Prämie auf US-Aktien wurde bereits abgebaut.

Abb. 3 – Neue Weltordnung
Performance globaler Aktien seit November 2025 nach Regionen, in %

Was unsere Sektorpositionierung anbelangt, bleiben wir in Industrieaktien übergewichtet. Diese Aktien profitieren von einer Zunahme der Aktivität im verarbeitenden Gewerbe, erneuten Investitionsausgaben und der Durchführung günstiger politischer Massnahmen in mehreren Regionen (zum Beispiel die Pläne Europas für Infrastrukturausgaben). Wir sind auch vom Gesundheitssektor angetan, der sich unserer Meinung nach in der Anfangsphase eines neuen Innovationszyklus befindet. Ebenso wie die Industrie bietet auch das Gesundheitswesen Schutz vor Befürchtungen einer KI-Disruption und kann starke idiosynkratische Fundamentaldaten vorweisen.

Wir sind auch in Finanzwerten übergewichtet, da die Aussichten für die Gewinnmargen gut sind und in den USA möglicherweise eine Deregulierung ansteht. 

Trotz der jüngsten Volatilität bleibt Technologie ein wichtiges strukturelles Wachstumsthema – aber eines, bei dem es sich lohnt, selektiv zu investieren. Während wir unser Engagement im KI-Ökosystem insgesamt reduziert haben, indem wir bei Kommunikationsdiensten zu einer neutralen Positionierung übergegangen sind, bleiben wir bei unserer Übergewichtung in IT. Nach unserem Dafürhalten sind die Wachstumsaussichten für Hardware- und Halbleiterunternehmen besser als für Softwareunternehmen, die anfälliger für Fortschritte in der KI sind.

Diese Verschiebung hin zu Hardware stützt unsere Vorliebe für die Schwellenländer, in denen die Technologiebranche im Vergleich zu den USA mehr Bezug zu Halbleitern und weniger zu Software hat.

Anleihen und Währungen: Weiter in US-Staatsanleihen untergewichtet und in Schwellenländern übergewichtet

Auch wenn US-Staatsanleihen im Februar ihre stärkste monatliche Rendite seit mehr als einem Jahr verzeichneten und sich die Renditen 10-jähriger Treasuries auf 4% zubewegen, sind wir nicht davon überzeugt, dass sie ihre Gewinne in den kommenden Monaten ausbauen werden.

Wir gehen eher davon aus, dass die Renditen wieder ansteigen werden. Der Grund dafür ist das US-Wachstum, genauer gesagt die Möglichkeit, dass die US-Wirtschaft schneller wächst als von den Märkten derzeit erwartet.

Wie Abbildung 4 zeigt, sind die Realrenditen von US-Anleihen – die ein Indikator für die Erwartungen des Rentenmarkts für das US-Wirtschaftswachstum sind – in den letzten Monaten entgegen dem globalen Trend gesunken.

Dies deutet darauf hin, dass die Märkte eine gewisse Konvergenz zwischen der Entwicklung der US-Wirtschaft und ihrer langsam wachsenden Pendants in den Industrieländern erwarten.

So weit könnte es tatsächlich kommen, aber wir sind der Meinung, dass der Anleihemarkt die wirtschaftlichen Aussichten der USA zu pessimistisch einschätzt und vielleicht den potenziellen Nutzen ausser Acht lässt, den der Boom bei KI-Investitionen bringen wird.

Gleichzeitig deutet die Verschiebung bei den Realrenditen auch auf eine Wachstumsbeschleunigung in Europa und anderen Industrieländern hin, was wir ebenfalls für unwahrscheinlich halten.

Vor diesem Hintergrund haben wir unsere Untergewichtung in US-Staatsanleihen beibehalten.

Abb. 4 – US-Wirtschaft möglicherweise stärker als die Realrenditen vermuten lassen
Rendite 10-jähriger inflationsgebundener Staatsanleihen, in %

Ansonsten sind wir nach wie vor davon überzeugt, dass die Rally bei Schwellenländeranleihen in Lokalwährung zumindest noch einige Monate andauern wird.

Kern unserer Anlagethese ist die Erwartung einer anhaltenden Verbesserung der wirtschaftlichen Bedingungen in den Schwellenländern.

Unsere Ökonomen gehen davon aus, dass das BIP in den Schwellenländern um mehr als 4% und damit stärker als in den Industrieländern wachsen wird (dort sind es 1,7%). Unsere Modelle zeigen, dass ein grösseres Wachstumsgefälle mit einer Aufwertung der Schwellenländerwährungen gegenüber dem US-Dollar einhergeht – eine wichtige Renditequelle für Schwellenländeranleihen in Lokalwährung.

Die kurzfristigen Aussichten der Anlageklasse werden auch durch den nachlassenden Inflationsdruck gestützt. Der durchschnittliche Verbraucherpreisindex in den Entwicklungsländern ist auf nur noch 3,1% gesunken, was bedeutet, dass Lokalwährungsanleihen jetzt ungewöhnlich attraktive Realrenditen bieten, verbunden mit dem Potenzial für eine weitere Währungsaufwertung.

Bei den Währungen rechnen wir damit, dass der US-Dollar schwach bleiben wird, und das nicht nur gegenüber den Währungen der Schwellenländer – insbesondere in Lateinamerika –, sondern auch gegenüber dem Euro und dem Schweizer Franken.

Globale Märkte insgesamt: Hoch lebe Halo

Die KI-bezogene Rotation am Aktienmarkt setzte sich im Februar in schnellem Tempo fort. Der US-Aktienmarkt lag zurück, während sich europäische, japanische und Schwellenländeraktien an die Spitze setzten, als die Investoren versuchten, die Auswirkungen agentischer KI auf bestehende Unternehmen einzuschätzen.

US-Aktien verloren im Monatsvergleich fast 1%, da die Investoren aus Unternehmen flüchteten, die sie als anfällig für KI-Disintermediation hielten – viele dieser technologielastigen Aktien hatten die Märkte in den letzten Jahren dominiert (siehe Abb. 5). Alles, was anfällig für Disruption durch KI ist – Anbieter massgeschneiderter Softwarelösungen, professionelle Dienstleistungen, Vertriebsplattformen – ist plötzlich suspekt. Kaum jemand hat vergessen, was mit dem Videoverleiher Blockbuster geschah, als das Zeitalter des Streamings anbrach.

Stattdessen suchten die Investoren nach Unternehmen, die schwer zu substituierende Sachwerte besitzen oder in stark regulierten Sektoren, in denen eine Disintermediation nur schwer realisierbar ist, tätig sind. Diese sogenannten „Halo“-Aktien – viel Anlagevermögen, geringe Veralterung – machen einen grösseren Teil der Märkte ausserhalb der USA aus, während beispielsweise Software in den USA stärker gewichtet ist.

Infolgedessen legten Aktien der Eurozone im Monatsverlauf in Lokalwährung um mehr als 3% zu, das Vereinigte Königreich um rund 7% und Japan um fast 10%. Auch Aktien aus der Schweiz und den Schwellenländern verzeichneten Kursgewinne von mehr als 5%.

Im Zusammenspiel führten die positiven und negativen Kräften dazu, dass der Aktienmarkt im Monatsverlauf insgesamt um 1,5% zulegte.

Abb. 5 – Harte Landung für Software
MSCI All Country World Index für den Softwaresektor, umbasiert

Diese Spaltung des Markts zeigt sich besonders deutlich auf Sektorebene. Grundstoffwerte legten im Berichtsmonat um 10% zu, Versorger um 9%, Industriewerte um 7%, Basiskonsumgüter um 8% und Immobilienwerte – der grösste Nachzügler des vergangenen Jahres – um 6,5%. Dagegen fielen Kommunikationsdienste um mehr als 4%, IT-Werte um 1% und Finanzwerte um etwas mehr als 0,5%. Sorgen über die wirtschaftlichen Aussichten in den USA und die Verdrängung von Arbeitnehmern durch KI belasteten auch zyklische Konsumgüter, die 3% abgeben mussten.

Diese wirtschaftliche Unsicherheit gab Staatsanleihen einen Schub: US-Treasuries legten um rund 3% zu, Anleihen der Eurozone um fast 2% und britische Gilts um 2,5%.

Unternehmensanleihen entwickelten sich verhalten und legten im Monatsverlauf leicht zu, wobei die USA die Extreme des Markts abbildeten – Hochzinsanleihen legten nur um 0,1% zu, Investment-Grade-Anleihen um 1%.

Der US-Dollar entwickelte sich uneinheitlich – gegenüber den Währungen der Industrieländer legte er zu, gegenüber den Währungen der Schwellenländer gab er nach. Beispielsweise verlor das Pfund Sterling 2%, während der brasilianische Real um 2,1% stieg.

Hinweis: Der vorstehende Kommentar basiert auf den Kursen zum Börsenschluss am Freitag und berücksichtigt keine Marktbewegungen infolge der Militärschlags der USA und Israels gegen den Iran.