Inversiones: la estrategia a privilegiar este otoño

Como lo demuestran los movimientos de las divisas y los niveles cercanos a los máximos históricos alcanzados por los tipos aplicados a los bonos de los países periféricos de la zona euro, un nuevo policy-mix – concertado entre bancos centrales y gobiernos – parece ser una cuestión urgente. Aunque los bancos centrales aún pueden tomar medidas, los márgenes de maniobra de los Estados son limitados debido a sus niveles de endeudamiento, sus déficits presupuestarios y los diversos planes de austeridad.

¿Por qué hay urgencia? Porque la deflación se propaga a través de tres canales. En primer lugar, la ausencia de creación de empleo. En Estados Unidos, se han destruido 9.000 millones de empleos en un año y medio. Al día de hoy no se percibe aún ninguna señal de recuperación tangible en este frente. En Europa, las tasas de paro siguen siendo igualmente elevadas.

En segundo lugar, el ciclo de crédito sigue detenido. Lo demuestra, por ejemplo, el bajísimo porcentaje (25%) de pymes americanas que obtienen un crédito. En tercer lugar, tanto en la zona euro como en Estados Unidos, el sector inmobiliario no se ha estabilizado todavía. Como las viviendas representan la proporción más elevada de los balances de los hogares, el deterioro de sus valores genera un efecto riqueza negativo.

La conjugación de estos tres factores perturba así los gastos del homo economicus: preocupado por el valor de su vivienda y por su empleo, ahorra en lugar de consumir. Como el consumo representa casi dos tercios del PIB en los países desarrollados, el crecimiento americano debería desacelerarse en el tercer trimestre hasta cerca de un 1,5% y el de la zona euro hasta un 1,2%.

En consecuencia, en ausencia de nuevos planes de reactivación, el crecimiento podría pasar a territorio negativo. ¿Pero qué formas podrían adoptar estos nuevos planes de reactivación? Se pueden contemplar tres escenarios posibles. 1) Los bancos centrales y los Estados llegan a un acuerdo para poner en marcha un nuevo plan de reactivación. 2) Las autoridades monetarias actúan solas, sin los Estados, limitados por sus enormes déficits. 3) Las autoridades no se deciden a establecer nuevas medidas, lo que llevaría a un error de política económica.

Como este último escenario implicaría prácticamente la certeza de un double-dip y que el primero parece poco realista, optaremos por el segundo como escenario más probable. Por lo tanto, para contrarrestar las fuerzas deflacionistas, la Fed y el BCE deberán actuar rápidamente, antes de fin de año.

Pero en el seno del FOMC – el comité de política monetaria de la Fed – como se puede apreciar por las palabras de Ben Bernanke al finalizar la reunión anual de Jackson Hole el pasado 27 de agosto, parece que ciertos miembros quieren esperar signos más tangibles de desaceleración antes de tomar la decisión de emprender nuevas medidas de reactivación. La agenda política constituye otro freno, puesto que es improbable que se emprendan medidas antes de las elecciones mid-term del próximo 2 de noviembre. Después, la situación americana se volverá aún más urgente, debido a que los recortes de impuestos establecidos por George W. Bush en 2001 y 2003 no se prolongarán a partir del 1 de enero de 2011. Y en Europa, si persisten los problemas de financiación de los países de la periferia de la zona euro, el BCE debería tomar nuevas medidas.

¿Cuáles son las implicaciones del panorama descrito anteriormente para la inversión? Hoy en día, los niveles de los rendimientos de los bonos soberanos a largo plazo en Europa y en Estados Unidos anticipan un double-dip. Por lo tanto, deberían seguir volátiles durante los próximos meses, al igual que los mercados de renta variable, que probablemente evolucionarán en una franja en torno al 15%, caracterizada por fluctuaciones bruscas, alternando las subidas y las bajadas.

En este contexto, los bonos corporativos presentan un gran atractivo. Sus diferenciales de rendimiento (spreads) siguen situándose por encima de la media histórica, mientras que los balances de las empresas se han saneado en gran parte. En vista de una aversión al riesgo aún elevada, los valores refugio, como el dólar americano, el franco suizo y el oro, deberían mantener fundamentalmente una orientación positiva.